Grayscale 公布了按持币人收益率及调整后收益率排序的加密资产前 10 强榜单。HYPE 以 8.0% 持币人收益率位列第一，CAKE 则以 14.4% 调整后收益率登顶。
报告指出，与 $BTC 不同，许多加密资产可通过其现金流进行估值。
哪些加密代币真正给予持有者回报？
Hyperliquid（HYPE）以 8.0% 的持币人收益率领跑 Grayscale 榜单，紧随其后的是 Lighter（LIT），收益率为 7.9%。
PancakeSwap（CAKE）以 2.6% 排名第三，其后为 Aerodrome（AERO）和 Uniswap（UNI）。
不过，榜单揭示了一个更值得关注的现象。
前十代币中有五个的持币人收益率为负。
Curve Finance（CRV）以 -5.5% 垫底，Jupiter（JUP）则录得 -2.6%。
主要原因在于稀释效应。
Grayscale 的持币人收益率计算方式为：加总质押奖励与回购规模，再扣除新发行的代币数量。当新发行代币量超过回馈与回购时，即使协议经济活动频繁，持有者依然面临收益被稀释的风险。
加密货币能否像股票一样估值？
Grayscale 调整后收益率榜单同样带来新的发现。
PancakeSwap 以 14.4% 位居调整后收益率榜首，Lighter 紧随其后，为 14.1%，HYPE 则为 9.8%。
Jupiter 是一个有趣的案例，其调整后收益率达到 3.5%，但持币人收益率依然为负。
加密协议盈利，并不一定意味着代币持有者能够获得实际回报。
Grayscale 研究主管 Zach Pandl 指出，$BTC 更类似于数字黄金，而许多其他加密资产可利用现金流模型进行估值。
“加密货币估值并不需仅依靠叙事支撑。”
各大协议通过交易手续费、借贷费用等方式产生收入。回购与销毁机制有助于将部分价值返还给持有者，但新发行代币往往会抵消这一利好。
上述排行榜为投资者梳理了加密资产背后的真实经济结构。
与此同时，这也暴露出行业一项软肋——即便协议收入持续增长，持币人回报却可能表现平平。
