日本 10 年期国债收益率已跃升至 2.32%，逼近自 1999 年以来的最高水平，并较 2008 年金融危机高点高出 30 个基点。5 年期国债收益率也上涨至 1.72%，距离历史新高仅一步之遥。此番变动正值布伦特原油价格持续高于 113 美元/桶，伊朗地区局势冲突不断，美国国债市场近几周也持续承压。
当前危机并不在于收益率数字本身，而在于整个市场金融定价体系都建立在“高收益率永不会到来”这一假设之上，如今这一根基正被动摇。
日本金融体系长期围绕超低利率运作，政策制定者默认这一状态将无限期延续。自 1990 年代资产泡沫破裂后，日本央行（BOJ）将利率维持在接近零的水平二十余年，对抗通缩并刺激经济复苏。
保险公司、养老金、银行资产组合——整个行业的假设都是低利率不会改变。随着收益率上升，持有的低利率债券市值骤降，损失已初现端倪。日本四大寿险公司已报告国内国债（JGB）未实现损失高达 600 亿美元，为去年同期的四倍。
正如市场分析师 Ganesh Kompella 指出：“收益率本身不是危机。危机在于它引发整体资产价格的重估。”
日本央行上周维持利率不变，但释放出鹰派信号。行长植田和男表示，只要核心通胀维持，即便经济增速放缓，加息也有可能。市场目前预期，BOJ 4 月加息概率约为 60%。高盛日本则预计，BOJ 可能等到 7 月再行动。
债券市场的结构性压力早在战争前就已积聚。今年 1 月，Takaichi 的财政扩张计划便引发市场担忧，40 年期国债收益率单日一度飙升至 4% 以上。而伊朗危机带来的，是能源价格通胀冲击，日本对此既难以吸收，也无法忽视。
日本超 90% 的原油依赖中东进口。目前经霍尔木兹海峡的原油输送量，已跌至战前水平的 10% 以下。如此高度的能源依赖直接推高进口通胀，迫使 BOJ 在经济走弱背景下加息，陷入典型的滞胀困局。
这一前车之鉴并非假设。2024 年 8 月，BOJ 加息导致套利交易仓位瞬间出清，直接蒸发了加密市场 600 亿美元，比特币迅速跌至 49,000 美元，短时间内引爆 11.4 亿美元合约爆仓。
与此同时，美元兑日元（USDJPY）正逼近 160 关口，这一水平此前已多次引发日本财务省在 2024 年的汇率干预。日本相关部门周一警告称，已“做好全面应对汇率波动的准备”。据 TD Securities 估算，若美日联手干预，美元兑日元汇率或将下挫 5 至 6 个大幅度点位。
正如有市场观察人士指出：“日本一直是全球流动性的压舱石。如果日本本土收益率上升，全球资本成本都将随之上涨。这不是地方性现象，而是系统性冲击。”
日本投资者目前持有约 1.2 万亿美元美国国债，为全球最大外国持仓国。随着日本本土收益率上行，日本投资者对海外债券的边际需求减弱，从而推高全球利率水平。
摩根士丹利预计，目前尚有约 5 000 亿美元日元套息头寸处于敞口状态。一旦这些资金链条解体，依赖廉价日元进行套利的资产——包括股票、新兴市场债券以及加密资产——都将面临被动抛售压力。目前，比特币 30 天期货基差已从 2025 年初超过 15% 收缩至约 5%，侧面反映出套息杠杆资金正在加速平仓。如果日元套利交易进一步大规模撤出，全球股票、新兴市场债券及加密货币市场或将出现强制性抛售。这一过程缺乏政策托底，何时终结尚不明确。
