MicroStrategy（Strategy）发布了 2025 财年第四季度财报，并首次披露了其比特币国库模式下的极端下行风险情景。
首席执行官的发言罕见揭示了市场若大幅下跌，MicroStrategy 资本结构将何时面临重大压力。
在最新的财报电话会上，MicroStrategy 首席执行官 Le Phong 指出：如果比特币价格暴跌 90%，跌至约 8,000 美元，公司的比特币储备将与其净负债相当。
届时，该公司仅凭持有的比特币将无法偿还可转债。因此，MicroStrategy 可能需要考虑重组、增发股份或继续举债等多种融资方式以应对风险。
管理层强调，这类极端情况极为罕见，即便发生，也需要数年时间才能完全展现，从而为公司预留响应与调整的空间。
“在极端下行情况下，若比特币价格暴跌 90%，跌至 8,000 美元，这实在难以想象。那时，我们的 BTC 储备将等于净负债，届时将无法单靠比特币储备偿还可转债，公司就会考虑重组、增发股份或者新发债券。但我需要提醒大家，这可能是在未来五年内发生。因此，即便比特币下跌，我目前对此并不担忧。”Le 如是说道。
值得一提的是，Le 的上述表态距离上一轮 MicroStrategy 管理层关于“被迫卖出比特币”的承认仅有数月时间。正如 BeInCrypto 报道，Phong Le 曾表示，一旦 mNAV 和流动性受到压力，公司可能会触发比特币抛售。
在接受 What Bitcoin Did 节目采访时，CEO Phong Le 详细阐述了迫使公司出售比特币的具体触发条件：
- 其一，公司股价跌破 1 倍 mNAV，即市值低于其持有比特币的实际价值。
- 其二，MicroStrategy 无法通过增发股份或发行新债进行融资，意味着资本市场关闭，或融资成本过高，融资渠道不可得。
因此，最新声明并未与 Phong Le 早前的表态相矛盾，但进一步揭示了公司面临的风险分层。
此前，比特币的出售通常依赖于公司股价低于每股净资产（mNAV）以及资本市场收盘的情况。现在，他进一步澄清称，若发生极端的 90% 暴跌，首要关注点将是偿还债务，通常会优先通过债务重组或引入新融资来应对——并不一定需要立刻出售比特币。
Strategy 依然是全球最大比特币企业持有者，截至 2026 年 2 月初，该公司已持有 713,502 枚 $BTC，相关数据显示。据其2025 年第四季度财报，Strategy 累计买入这些比特币，投入总成本约 542.6 亿美元。
然而，在 2025 年末，比特币价格的大跌对公司财务报表造成显著冲击。该季度，Strategy 披露数字资产未实现亏损高达 174 亿美元，净亏损达 124 亿美元。这也凸显了公司业绩对市场波动的高度敏感性，风险敞口十分明显。
与此同时，Strategy 仍持续进行大规模融资。公司表示，2025 年全年共募资 253 亿美元，成为美国市场上最大规模的股票融资发行方之一。
此外，Strategy 还建立了规模 22.5 亿美元的美元储备，主要用于覆盖约两年半的分红及利息偿付。
管理层认为，这些举措能够增强公司的流动性，并在市场压力加剧时提供更大的财务弹性。
值得注意的是，该披露发生在加密货币市场波动明显加剧的背景下。今年 2 月初，比特币一度在 70,000 美元附近交易，随后一路下探，于 2 月 6 日盘中跌至 60,000 美元低点。这充分说明，在高杠杆财政策略下，币价波动将迅速改变公司风险格局。
目前，Strategy 的资本结构高度依赖债务、优先股以及可转换工具，正是借助这些方式持续多年累积大量 $BTC 仓位。
这种高杠杆策略虽然在牛市期间大幅放大了收益，但在下行周期也会扩大亏损风险，引发投资者和分析师对其可持续性的担忧。
然而，管理层多次强调，公司大部分债务期限较长，因此有足够的时间跨周期进行调整，降低近期被迫平仓或 liquidation 的风险。
另一方面，执行董事长迈克尔·塞勒（Michael Saylor）尽管面临亏损，仍多次重申其对比特币的坚定信仰，称比特币为“资本的数字化转型”，并呼吁投资者坚定持有（HODL）。
Saylor 及其他高管坚称，比特币依然是最坚固的货币形态，公司长期战略的核心，是无限期持有比特币，而非试图把握市场周期的节奏。
该公司还进一步拓展了金融创新工具，包括扩大数字信贷产品及优先股融资规模。管理层表示，这些举措旨在降低波动性、分散融资渠道，同时持续增加比特币储备。
市场对公司业绩披露及潜在下行风险的反应表现不一。支持者认为，Strategy 手握庞大的比特币储备，具备发行股票、延长多周期债务的能力，足以为公司应对极端熊市提供充足的灵活性。
但也有批评声音指出，若熊市长期持续，公司或将不得不做出艰难抉择。投资者普遍担忧的风险包括股东权益被稀释、资本结构承压，或在融资环境收紧时被迫出售比特币。
“目前公司在比特币投资上的账面亏损高达 73 亿美元。”Jacob King 这样评论道。
从现阶段来看，Strategy 依然坚定践行高信仰策略。但公司也坦言，若比特币储备仅相当于公司债务规模，即便是最激进的企业级比特币战略，理论上也存在极限。而这一极限不仅仅取决于市场价格，更受杠杆本身边界的约束。
