前高盛信用债投资人 Khing Oei 表示，市场对 Strategy 的 STRC 优先股定价严重低估。按照他的模型，STRC 实际价值约 96 美元，而当前市场价格仅为 85 美元左右。
Khing Oei 曾在高盛及多家对冲基金从事高风险债务估值工作长达 25 年。他近期在一场深度讨论中，首次公开了自己的 STRC 定价模型。
为何 MicroStrategy（Strategy） STRC 的 14% 分红收益率具有误导性？
STRC 每年支付 12% 的分红。以当前折价后的价格计算，表面年化收益率已超过 14%。这样的数据随处可见，但 Khing Oei 明确表示该算法存在误区。
关键在于，传统算法默认 STRC 永久分红，无论市场环境如何。但现实并非如此。STRC 从未承诺必须偿还 100 美元面值（即“面值”），也无到期日，只有在 MicroStrategy 能力范围内才会支付分红。
6 月份，比特币价格大跌时，STRC 优先股较面值暴跌 25%。这才使“高收益率”看上去颇具吸引力。
“这种经历带给你一个直观反应：永远不要用本年度分红除以今日价格，来计算未来现金流的实际价值。”Oei 在分析时写道。
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他认为，STRC 真正的定价方法应当像债券一样，只计算其实际可支付的现金流。根据 Strategy 官方数据，平台当前拥有 84.38 万枚比特币（$BTC），价值约 540 亿美元，外加 30 亿美元现金。首先需要偿还债务和优先优先股 80 亿美元，剩余 105 亿美元才轮到 STRC 优先股分配。
即便比特币价格长期不涨，STRC 仍可分红 29 年
扣除高级债权后，STRC 优先股由 502 亿美元资产支撑。每年分红成本为 17.3 亿美元。
这带来两个核心结论：只要比特币每年上涨 3.4%，STRC 分红就能长期持续；即使 $BTC 价格多年不变，目前资产也足以支撑 29 年连续分红。
以 12% 的贴现率，29 年分红的现值为 96.30 美元。BeInCrypto 经核算，该计算成立。
目前市场报价为 85.29 美元。这一价格仅对应 17 年的分红。Oei 认为市场过于悲观，因为上文所述更安全的 STRF（策略份额）收益率仅为 10.4%。
85 美元与 96 美元之间的差价，正代表着 13% 的定价失衡，蕴含深刻警示。如果 Oei 的判断准确，投资者有望拿到 14% 的高收益率，并随着价格逐步回归至公允价值而获得额外收益。而如果市场担忧正确，这一折价可能预示未来分红有中断风险。
部分投资者似乎认同 Oei 的观点。BitcoinTreasuries 调研显示，半数以上持有者在价格低于面值时选择“抄底”。（相关报道）
回归 100 美元之路
比特币价格是核心驱动因素。Oei 根据模型推算，若比特币价格涨至 80,000 美元，STRC 有望重回 100 美元；但若比特币跌至 40,000 美元，STRC 估值则滑落至 58 美元。
MicroStrategy 也有自身调控空间。STRC 于 2025 年 7 月以 90 美元面值上市，初始分红 9%。董事会近期已多次上调分红率，目前已提升至 12%，推动价格向面值靠拢。
公司现金储备同样起到关键作用。据 Oei 估算，每新增 10 亿美元储备，STRC 估值可提升约 4 个百分点。如若公司回购股份，回购价 85 美元远低于其心中 96 美元的价值，也可产生 5 个百分点的提升。
定价失衡本身也成为公司最廉价的筹码。不断扩大的现金储备，正如部分研究机构所称，是典型的“比特币寒冬转型”模式。（详细解读）
需要提示的是，Oei 本人为欧洲比特币金库公司 Treasury 的负责人，若该产品获得资本市场认可，其自身也将受益。因此，市场上依然有质疑声音。经济学家 Peter Schiff 刚刚预测比特币或跌至 20,000 美元，也有人提出疑问：如果 Strategy 640 亿美元重仓比特币的押注失利，最后的买单者到底是谁？
如今，问题变得非常简单：一家拥有 570 亿美元资产的公司，是否真的值得因 17.3 亿美元的分红账单而引发如此多质疑？比特币的下一步表现，将在很大程度上给出答案。
